CREDITO Y CRECIMIENTO ECONOMICO: EL CASO DE LA PERIFERIA DE LA EUROZONA.
| Autor | Guevara G., Juan Carlos |
Bank credit and economic growth: The Eurozone periphery case
Credit et croissance economique: le cas de la peripherie de l'euro zone
INTRODUCCION
Irving Fisher, destacado economista norteamericano de finales del s. XIX y comienzos del s. XX, con justicia se le reconoce por sus multiples aportes al estudio sistematico del tema economico. En uno de tales aportes [Irving Fisher (1932)], quizas de los menos considerados por la academia, Fisher identifica la que considera la razon principal no solamente de la Gran Depresion que azotaba al mundo desde 1929, sino tambien de los movimientos pendulares del ciclo economico: la facilidad del credito. Tal propuesta resultaba ciertamente inesperada y contracorriente a lo comunmente considerado (Shumpeter (1911), pero fue seguramente el resultado de la profunda reflexion del hombre que se habia arruinado por las inversiones en valores en Wall Street, apuntaladas precisamente con creditos bancarios. Desde ese entonces, la verdadera relevancia del credito para el crecimiento economico, no ha podido quedar claramente establecida.
A pesar que hoy en dia muy pocos ponen en duda la relacion positiva entre el credito y el crecimiento economico, la crisis hipotecaria (subprime) de 2008 ha vuelto a captar el interes de la academia y de los responsables de las politicas economicas sobre el tema de la valoracion del credito como instrumento de impulso economico. Estudios como los de Deidda y Fattouh (2002), Rioja y Valev (2004), Arcand et al. (2012), o Coricelli et al. (2012), identifican una relacion positiva nomonotonica (concava) entre el credito y el crecimiento economico. Mas aun, Arcand et al. (2012) identifica un tope a esta relacion positiva, a partir del cual se vuelve negativa (1). No se explica, sin embargo, que variables condicionan tal relacion positiva no-monotonica, o de que depende ese "agotamiento" en la capacidad de absorcion de creditos por parte de una economia (2). Sin dar respuestas a estas interrogantes, el esfuerzo academico resultara insuficiente y hasta subjetivo.
No debe extranarnos, sin embargo, tales rendimientos marginales decrecientes del credito, en perfecta armonia con los rendimientos marginales del capital, del cual forma parte. Una diferencia entre ambos, empero, debe ser resaltada: bajo condiciones de competencia perfecta, el equilibrio del rendimiento marginal del capital se alcanza al igualarse con la tasa de interes libre de riesgo; o al costo de oportunidad para el dueno del capital de invertir sus recursos a una tasa de interes libre de riesgo. En el caso del credito, el punto de equilibrio de su rendimiento marginal no es la tasa de interes libre de riesgo, sino el rendimiento exigido por el prestamista (banco), el cual es generalmente superior a la tasa de interes de minimo riesgo. Vale decir, el capital invertido que proviene de un credito, debe generar un rendimiento superior, en equilibrio, al requerido cuando el capital pertenece al inversionista. Mas aun, la cuota de amortizacion que debe cancelarsele al prestamista, eleva aun mas la tasa de rendimiento requerida cuando la inversion se financia con creditos. De alli que una sociedad que solo acometa inversiones con capital proveniente de creditos, como caso extremo, nunca operara al nivel optimo de costos medios y marginales minimos, resultando menos competitivas que aquellas economias que se apoyan mas en capital propio que financiado.
De lo anterior se desprende que la relacion positiva no-monotonica entre el credito y el crecimiento economico, variara entre paises en funcion del endeudamiento relativo a sus niveles de produccion. Mientras mayor el nivel de endeudamiento relativo de una economia, mayor el rendimiento requerido de las actividades economicas en las que se invierta, menor los niveles de produccion y menor su competitividad relativa: el punto de inflexion en la relacion creditocrecimiento economico se alcanzara a menores niveles de produccion. Lo que mide por tanto la capacidad de absorcion de credito por parte de una economia, no solamente tiene que ver con sus niveles de produccion, sino tambien con las tasas de interes de los prestamistas, y la tasa libre de riesgo. En este estudio, se busca determinar cuan sustentable resultaba la evolucion del endeudamiento de las economias de la periferia de la eurozona (Espana, Portugal, Grecia e Irlanda), en funcion a sus respectivas economias reales y en condiciones de optimalidad intertemporal.
El presente estudio estara estructurado de la siguiente manera: en la seccion II se analizaran algunos hechos estilizados de la relacion entre el credito y el crecimiento economico, a la par de una revision literaria sobre la misma; en la seccion III se presenta un modelo cuyo objetivo sera el de establecer que condiciones deben operar para que la relacion credito-crecimiento economico presente un comportamiento estable y luego, en la seccion IV, evaluamos tales condicionantes para los paises de la periferia de la eurozona y Alemania como pais referencial. Igualmente se evalua, mediante estimaciones de seccion cruzada-panel data, el efecto del credito bancario relativo a la creacion de valor agregado, sobre la tasa de incumplimiento de las acreencias crediticias para un conjunto de paises del continente europeo. En La seccion V se presentan las conclusiones.
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CREDITO Y CRECIMIENTO ECONOMICO: ALGUNOS HECHOS ESTILIZADOS
En lo que respecta a la figura del credito o prestamo, es realmente muy poco lo novedoso que se puede anadir, mas alla de que nace de un interes mutuo: unos ahorradores dispuestos a posponer su consumo presente hacia el futuro a cambio de un redito, y unos tomadores de prestamos dispuestos a pagar un precio por traer su consumo futuro al presente. Visto asi, el credito viene siendo entonces como una bisagra que conecta o superpone dos planos de tiempos que solo pueden existir mutuamente. Ha sido a su vez un instrumento de muy vieja data, que nada tiene que ver con la economia de mercado o el capitalismo. Prueba de ello lo tenemos en que el articulo 49 del Codigo de Hammurabi, escrito en el 1760 a.c. (hace entonces 3774 anos!), lo norma:
"Si uno ha recibido en prestamo dinero de un comerciante y ha dado al negociante un campo cultivable de trigo o de sesamo (garantia) diciendole: "Cultiva el campo, cosecha y toma el trigo o el sesamo que habra alli" cuando el cultivador (prestamista) haya hecho venir el trigo o el sesamo en el campo, en el momento de la cosecha el propietario del campo (prestatario) tomara el trigo o sesamo que exista en el y dara al negociante trigo por el dinero con los intereses que tomo del negociante y el costo del cultivo del campo" (3) (negrillas del autor) Por otra parte, nada hace suponer que habra de existir una correlacion automatica entre credito y crecimiento economico, ya que el destino del prestamo no necesariamente es para actividades productivas. Lo que si queda claro es que el tomador del prestamo debe generar el principal (capital) mas el redito (interes) en los plazos y condiciones acordadas con el prestamista. Ya sea que la devolucion del prestamo ocurra mediante la venta de algun activo del prestatario o mediante el empleo productivo del mismo, ello da por satisfecha la operacion de credito. Sin embargo, uno de los principales usos del credito es precisamente su aplicacion con fines productivos. Como una curiosidad, del mencionado articulo 49 del Codigo de Hammurabi, se observa que el prestamo (principal) mas el interes que el mismo genera, seran cancelado mediante la actividad productiva de la siembra de trigo o sesamo, pero es responsabilidad del prestamista y no del prestatario su procura. En todo caso, diferentes eventos historicos nos muestran que la relacion entre el credito y la actividad economica productiva es de vieja data: desde las ferias medievales hasta la revolucion industrial de los siglos XVIII y XIX fueron impulsadas mediante el credito (Alice Teichova et al. (2011)).
La primera referencia "analitica" de la relacion entre el credito y el desarrollo economico, se la debemos a Bagehot (1873), quien argumento que el sistema financiero jugo un papel crucial en la industrializacion de Inglaterra, al facilitar la movilizacion del capital. En ese mismo orden de ideas, Shumpeter (1911) observo como la intermediacion financiera permitia canalizar los ahorros de particulares hacia las empresas, fomentando el cambio tecnologico y el crecimiento de la productividad. Un par de decadas mas tarde, sin embargo, Irving Fisher (1932) alertaba que la facil disponibilidad de financiamiento, aunado a unas expectativas excesivamente optimistas sobre la evolucion del ingreso futuro, pudo originar el sobreendeudamiento que culmino en la Gran Depresion norteamericana. Son precisamente estas dos posiciones contrarias sobre el impacto del credito en el crecimiento economico, las que siguen estando sobre la mesa de discusion en el mundo academico.
A pesar de la idea generalizada sobre lo fundamental que resulta el credito para alcanzar el desarrollo economico (4), la verdad es que hablar de hechos estilizados (realidades constatadas) en la relacion credito-crecimiento economico, es un esfuerzo de dudosa validez academica. Hoy, como ayer, el debate continua sobre la verdadera naturaleza de dicha relacion. Podemos afirmar que existe el credito a los hogares (tarjetas de credito, creditos hipotecarios, de vehiculos y otros) y el credito a la produccion empresarial (de corto plazo para capital de trabajo o de largo plazo para la adquisicion de activos) (5). Igualmente sabemos que el credito es una deuda para quien lo recibe, por lo que debe emplearlo de una forma tal que le rinda lo suficiente para honrar tanto el principal como los intereses acordados. Si ello no fuera posible, el deudor debera liquidar activos con ese fin, en caso de que disponga de ellos, o declarar el incumplimiento. De lo anterior podemos intuir que el deudor buscara dar un uso eficiente y productivo al...
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